События последних дней на финансовом рынке России ряд российских СМИ описали словом "паника", а кто-то даже стал вспоминать про дефолт 1998 года. Суть того, что произошло: российское государство не смогло взять на рынке капитала в долг деньги для покрытия расходов дефицитного бюджета. Банк России из-за отсутствия заявок отменил 23 марта аукцион своих казначейских облигаций и практически одновременно министерство финансов РФ решило не проводить запланированное на 24 марта размещение облигаций федерального займа (ОФЗ), чтобы содействовать "стабилизации рыночной ситуации" в условиях "возросшей волатильности на финансовых рынках".

Опасения санкций против российских ОФЗ

Большинство российских аналитиков главную причину случившегося видят в ожидании международными инвесторами очередных американских санкций в отношении России, конкретно - против покупателей новых ОФЗ или даже владельцев уже приобретенных. Поэтому, считают в Москве, нерезиденты, доля которых на этом рынке, по данным ЦБ РФ, составляет порядка 23%, вот уже несколько месяцев распродают эти бумаги. Причем в этом месяце процесс резко ускорился, а 23-24 марта достиг кульминации. Почти трехнедельное безоткатное падение стало самым продолжительным с августа 2018 года.

Затяжные периоды падения курсов ОФЗ случались и прежде, подчеркнул в беседе с DW Владимир Тихомиров, главный экономист компании BCS Global Markets, предоставляющей инвестиционно-брокерские услуги. В последний раз, отметил он, это наблюдалось с конца июня до октября 2020 года.

"В преддверии американских выборов так же, как и сегодня, росли опасения относительно того, что после смены администрации ужесточатся антироссийские санкции. Однако ситуация постепенно сгладилась", - напомнил Владимир Тихомиров. Политически мотивированной, по его словам, была и почти полугодовая турбулентность на рынке ОФЗ с августа 2018 года, когда впервые встал вопрос о санкциях на госдолг. В январе 2019 года в США решили, что таких санкций не будет, и началось восстановление.

Доходность облигаций: почему, когда и для кого она становится проблемой

Еще более заметными периодами были экономические кризисы 2014-2015 и 2008-2009 годов. "Тогда отмечался взлет доходности по госбумагам из-за опасений масштабных экономических проблем и резких курсовых колебаний", - указал в беседе с DW аналитик группы компаний "Финам" Алексей Коренев и добавил, что самое глубокое падение произошло на рынке, конечно, в печально известном 1998 году: "Доходность доходила до 200%, не за горами был дефолт".

Тут необходимо предельно коротко прояснить механизм действия такого финансового инструмента, как облигации. Когда их курс падает, растет их доходность, ведь обещанный процент (купон) остается неизменным, но покупателю бумаги достаются по курсу ниже номинала. Падение курсов невыгодно держателям облигаций - при продаже они терпят убытки. Те, кто в этот момент покупают бумаги, выигрывают, потому что получают их с более высокой доходностью. Эмитенту облигаций, в данном случае государству, высокая доходность крайне невыгодна, потому что при каждом новом выпуске ему придется предлагать инвесторам столь же высокий процент, иначе те просто не станут покупать.

Но вернемся к нынешним событиям вокруг российских гособлигаций. В финансовой столице Германии, во Франкфурте-на-Майне, их расценили под несколько иным углом зрения. Штефан Шуман (Stephan Schumann), старший портфельный менеджер инвестиционной компании DWS, входящий в группу Deutsche Bank, является специалистом по облигациям развивающихся рынков (Emerging Markets) и управляет фондом, вкладывающим деньги клиентов в том числе в госдолг России. Он считает, что случившееся следует рассматривать в более комплексном контексте.

Эксперт DWS: международные инвесторы опасаются инфляции в США

"Доходность российских гособлигаций со сроком погашения 10 лет выросла с начала года примерно на 120 базисных пунктов, однако по сравнению с другими странами, такой рост не превышает средний показатель. Например, в Бразилии доходность гособлигаций с аналогичным сроком погашения увеличилась даже на 250 пунктов!", - отметил собеседник DW и указал на рынок американских гособлигаций: "Главной причиной всемирного тренда является заметный рост доходности в США примерно на 70 пунктов с начала года".

По словам Штефана Шумана, в Соединенных Штатах на фоне, с одной стороны, существенно растущих госрасходов, которые поддерживаются экспансивной денежно-кредитной политикой, и, с другой стороны, успешной кампании вакцинации идет быстрое восстановление экономики. "Однако неожиданно высокие темпы роста экономики США порождают у международных инвесторов опасения, что там может произойти сильное ускорение инфляции".

В таком случае Федеральной резервной системе США придется повышать процентные ставки, а казначейству - выпускать облигации с более высокой доходностью. Вот часть инвесторов и скидывает выпущенные ранее бумаги, а рост доходности в США вызывает аналогичный эффект повсюду в мире.   

Размещение российских облигаций сорвал Эрдоган

Что же касается волатильности последних дней, то она, по мнению Штефана Шумана, связана с Турцией, где президент Эрдоган в пятницу вечером, 19 марта, отправил в отставку очередного главу Центробанка и назначил на этот пост однопартийца, разделяющего его весьма специфическую концепцию, согласно которой бороться с высокой инфляцией следует путем снижения процентных ставок. После открытия бирж в понедельник, 22 марта, произошел обвал турецкой лиры, что вызвало серьезную озабоченность у инвесторов, работающих на развивающихся рынках, к которым относятся и Турция, и Россия.

"Инвесторы стали на какой-то момент проявлять сдержанность. Они задались вопросом, не перекинется ли этот валютный кризис на другие страны. Ведь в ходе последнего подобного кризиса в Турции в 2018 году дело, действительно, дошло да "заражения" некоторых других валют", - напомнил менеджер DWS. Тогда, в августе 2018 года, пострадал, в частности, и российский рубль.

Получается, что эксперт во Франкфурте прямой взаимосвязи между отложенным размещением российских облигаций и угрозой американских санкций не видит? "Возможные новые санкции против России, в том числе против ОФЗ, безусловно, обсуждаются участниками рынка, но эти разговоры идут уже несколько месяцев. И они ведут к некоторой сдержанности инвесторов, - признал собеседник DW. - Однако связывать с этим нынешнюю отмену аукциона не стоит. Это был просто неудачный момент. Специфического российского аспекта в этом конкретном случае я не вижу. То, что случилось в Турции, было намного важнее". 

Кредитоспособность России высокая, но есть политические риски

А вот в чем эксперты в Москве и Франкфурте полностью сходятся, так это в том, что события последних дней не угрожают финансовой и макроэкономической стабильности в России. Фундаментальных оснований для этого нет, подчеркнул аналитик "Финам" Алексей Коренев. В отличие от 1998 года, Россия имеет сегодня крупные накопленные резервы и низкий внешний долг.

"Однако если повышение доходности по ОФЗ сохранится до конца года на уровне 7-8%, это приведет к тому, что государству придется тратить больше денег на обслуживание долга, что может нанести удар по бюджету", - считает он. Беспокоиться следует начинать в случае, если при ключевой ставке 4,5% доходность по госбумагам приблизится к 10%. Говорить же об угрозе дефолта можно будет лишь при превышении 20%.

А главный экономист BCS Global Markets Владимир Тихомиров даже не исключает, что бюджет по итогам 2021 года может оказаться профицитным, ведь цены на нефть в настоящее время вполне приемлемы для России.

"Если брать чисто финансово-экономические показатели, то кредитоспособность России оценивается очень положительно, - указал, в свою очередь, портфельный менеджер DWS Штефан Шуман и перечислил причины: "Уровень задолженности низкий, валютные резервы чрезвычайно большие, у Центрального банка с его консервативным подходом к управлению инфляционными рисками высокий авторитет, цены на нефть ввиду оздоровления глобальной конъюнктуры выросли".

Вообще-то, считает немецкий эксперт, кредитный рейтинг России мог бы быть выше: "Но со времени аннексии Крыма из-за российской политики имеется постоянный риск санкций. Так что на очень положительные кредитные характеристики России накладываются именно политические риски".

Смотрите также: